7月28日晚間貴州茅臺(tái)披露半年報(bào)，公司上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)226.02億元，同比增長(zhǎng)13.29%。

上半年，貴州茅臺(tái)股價(jià)仍然一路高歌猛進(jìn)，從最低的949元上升至1787元的最高價(jià)，其背后的看點(diǎn)，就是關(guān)于銷售渠道的變革。

從業(yè)績(jī)上看，雖然貴州茅臺(tái)依然保持了營(yíng)收凈利兩位數(shù)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，但這種增長(zhǎng)與過去幾年相比，已顯放緩。此外，貴州茅臺(tái)的估值卻因?yàn)楣蓛r(jià)的連續(xù)上漲，不斷刷新歷史新高。

發(fā)力銷售渠道

報(bào)告期內(nèi)，貴州茅臺(tái)完成基酒產(chǎn)量4.81萬噸，其中茅臺(tái)酒基酒產(chǎn)量3.67萬噸、系列酒基酒產(chǎn)量1.14萬噸。這三個(gè)數(shù)據(jù)較2019年同期均有較大增長(zhǎng)。2019年上半年，貴州茅臺(tái)完成基酒產(chǎn)量4.53萬噸，其中茅臺(tái)酒基酒產(chǎn)量3.44萬噸、系列酒基酒產(chǎn)量1.09萬噸。

2020年上半年貴州茅臺(tái)的各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)依然實(shí)現(xiàn)了兩位數(shù)增長(zhǎng)，但增幅較第一季度，已出現(xiàn)了一定程度的放緩。一季度利潤(rùn)同比增長(zhǎng)16.69%，中報(bào)增速下滑到13.29%。從單季度來看，第二季度的凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)只有8.92%。

在業(yè)內(nèi)人士看來，這種放緩，正是貴州茅臺(tái)近幾年持續(xù)調(diào)整營(yíng)銷結(jié)構(gòu)，有意控制的結(jié)果，并非新冠肺炎疫情造成的影響。

對(duì)茅臺(tái)樂觀的投資者認(rèn)為，隨著貴州茅臺(tái)在直銷渠道搭建、經(jīng)銷商隊(duì)伍清理等工作上不斷加速，接下來貴州茅臺(tái)仍有增長(zhǎng)空間可以繼續(xù)釋放。貴州茅臺(tái)對(duì)營(yíng)銷體系的改革，最引人關(guān)注的無疑是在直銷渠道體系建設(shè)上。6月份，貴州茅臺(tái)一口氣簽下了22家茅臺(tái)酒直銷渠道商。這次簽約的商家已不再局限于重點(diǎn)賣場(chǎng)，而是加入了酒類垂直電商甚至是煙草連鎖等更豐富的業(yè)態(tài)。通過此次簽約，貴州茅臺(tái)的直銷渠道商基本覆蓋了全國(guó)的省會(huì)和中心城市，并以此輻射到全國(guó)的銷售網(wǎng)絡(luò)。

中報(bào)業(yè)績(jī)上，也難掩增速放緩的尷尬事實(shí)。從2018年到2020年上半年，貴州茅臺(tái)的營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)速度分別為38.06%、18.24%、11.31%;歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)增速分別為40.12%、26.56%及13.29%。

2018年與2019年第二季度的業(yè)績(jī)?cè)鏊偻瑯哟嬖诜啪彽嫩E象，2018年第二季度貴州茅臺(tái)的營(yíng)業(yè)收入以及歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比增速分別為46.4%與41.54%。但到了2019年第二季度，其營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)便僅為12%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)同比增速則為20.3%。

機(jī)構(gòu)：高估值可能會(huì)是常態(tài)

事情的另一面是，隨著貴州茅臺(tái)股價(jià)的節(jié)節(jié)攀升，其估值也到了高位。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至7月28日，貴州茅臺(tái)動(dòng)態(tài)市盈率(PE-ttm)報(bào)48.7倍，處于歷史最高水平。跟蹤過去十年估值變動(dòng)情況，十年均值為23.87倍，1倍標(biāo)準(zhǔn)差也僅有32.92倍，2014年行業(yè)陷入低谷時(shí)，其動(dòng)態(tài)市盈率僅有9.87倍。

從長(zhǎng)周期角度來看，貴州茅臺(tái)的估值無疑在高位，投資價(jià)值已經(jīng)相對(duì)缺乏吸引力。

而整個(gè)酒類板塊的情況來看，情形也大體如此，行業(yè)估值處在十年間的最高位。而相對(duì)其他行業(yè)，A股兩市比食品飲料高的行業(yè)也僅有半導(dǎo)體、軟件等契合本輪科技革命的產(chǎn)業(yè)了，但這些產(chǎn)業(yè)目前雖然看起來估值較高，但中國(guó)的科技產(chǎn)業(yè)一旦形成最后的突破，無疑會(huì)形成巨大的盈利能力，這是食品飲料行業(yè)所不能相比的。

對(duì)于估值問題，機(jī)構(gòu)最新的觀點(diǎn)仍然樂觀。7月29日消息，中金公司稱，考慮到茅臺(tái)公司均價(jià)提升明確以及權(quán)益市場(chǎng)整體估值中樞提升，上調(diào)公司目標(biāo)價(jià)24.6%至2109元人民幣。該公司分析師余馳等在報(bào)告中指出，在還原“收入預(yù)收款變動(dòng)”后，業(yè)績(jī)同比增速達(dá)到18%左右，二季度真實(shí)增長(zhǎng)情況要好于報(bào)表公司直營(yíng)比例大幅提升，加上今年新簽約渠道商供貨價(jià)上漲，茅臺(tái)的均價(jià)提升已經(jīng)明朗化未來批價(jià)穩(wěn)步上漲、渠道價(jià)差向業(yè)績(jī)端兌現(xiàn)的預(yù)期會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化。遠(yuǎn)期看，公司成長(zhǎng)空間依舊可觀，高確定性下的高估值可能會(huì)是常態(tài)。

資金抱團(tuán)

食品飲料行業(yè)，以及貴州茅臺(tái)為何在高估值的情況下，還一路上漲?答案可能是機(jī)構(gòu)的抱團(tuán)效應(yīng)所致。

貴州茅臺(tái)半年報(bào)顯示，貴州茅臺(tái)依然牢牢占據(jù)公募第一大重倉股。數(shù)據(jù)顯示，截至今年二季度末，共有1109只基金重倉持有貴州茅臺(tái)，持倉市值高達(dá)591億元，創(chuàng)下了公募基金持倉單一股票市值的最高紀(jì)錄。

外資方面，截至7月28日，北上資金合計(jì)持有市值報(bào)1741.01億元，而持股數(shù)量更是達(dá)到了8.29%，顯示出外資對(duì)貴州茅臺(tái)的持續(xù)看好。不過，值得注意的是，從近期的情況來看，北上資金對(duì)貴州茅臺(tái)減倉較為明顯。