三年大疫的影響正在加速褪去。隨著中國經濟復蘇并釋放活力，供應鏈金融行業景氣向上。

【資料圖】

日前，中國最大第三方供應鏈金融科技解決方案提供商——聯易融科技-W(9959.HK)發布2022年業績公告。從財務數據來看，聯易融作為行業“領頭羊”，在飽經淬煉后開啟了復蘇周期。

釋放明確的復蘇信號

在財務分析中，動態地觀察企業的財務狀況和經營成果非常重要。

由于供應鏈金融科技解決方案是聯易融科技的主要收入來源，該業務收入占總收入的比重超九成。因此，供應鏈金融科技解決方案的交易額能代表聯易融科技整體的業務變化。

筆者梳理了聯易融分別在2021年和2022年內四個報告期內(一季度、半年、三季度、全年)供應鏈金融科技解決方案的資產服務規模金額，相關數據如下：

從以下柱狀圖可以清晰可見，步入2022年以來，聯易融科技的業務進入了較強的復蘇周期。就供應鏈金融科技解決方案的資產服務規模而言，從Q1至Q3每個季度，都實現了單季度的同比增長。

這樣的復蘇節奏被Q4突如其來的黑天鵝打斷，極端的經營環境之下，產業鏈上所有的企業都難以獨善其身。疫情影響導致工程建設開工不足、工程延期、制造業供應鏈中斷等情況，進而影響了鏈條上游供貨商融資活動。負面影響在第四季度傳導到供應鏈資產證券化市場，并抵消了前三季度的增長。因此，在全年業績上，聯易融科技的供應鏈金融科技解決方案業務整體看起來只是與去年表現持平。

但不可否認的是，盡管短暫受到Q4的擾動，聯易融科技的確開啟復蘇進程，重新回歸成長正軌。況且，Q4的系統性風險早早地就已被市場消化，投資永遠是在看未來的發展。

在2023年，公司正迎來基本面的雙拐點：

一方面，來自地產行業的下游需求筑底回升。此前，多個房地產利好政策陸續發布，形成了“房地產市場平穩健康發展”的政策定調。而從今年年初以來，房地產市場出現明顯回暖跡象，1-2月商品住宅銷售額實現3.5%的正增長，結束了18個月以來的連續下跌。需求回暖有望進一步傳導到房地產開發投融資活動上。

另一方面，疫情影響正逐步消散，非地產行業供應鏈融資需求恢復。供應鏈金融的規模主要受貿易活動交易量及融資滲透率提升的驅動。在溫和復蘇的宏觀環境背景之下，貿易活動將持續增長，使供應鏈資產增加；聯易融科技還與核心企業客戶合作搭建產融平臺，并不斷提高在客戶中的融資滲透率。兩者將共同促進了供應鏈金融規模的增長。

聯易融科技在2022年已開啟復蘇進程，此進程預計將在2023年進一步得到確認。

穩健基本面與較強安全邊際

盡管Q4的不可抗力帶來了非常大的沖擊，從全年表現來看，聯易融科技還是帶來了不少驚喜。

從財務數據來看，2022財年，公司實現總收入及收益9.2億元，經調整利潤2.0億元。公司盈利水平更是突破歷史記錄，毛利率高位攀升至83.8%！另外，公司繼續加大研發投入，同比增長26.6%至3.5億元，占比超過總收入的1/3。在加大研發投入的背景下，公司依然實現了21.2%的經調整利潤率。

同時，聯易融科技的經營數據亦頗具亮點：公司服務的客戶及合作伙伴總量達1436家，其中包括1110家核心企業和326家金融機構，累計服務超過18萬家中小微企業。2022年，公司資產服務規模近2,600億元。根據灼識咨詢，聯易融科技連續三年在中國第三方供應鏈金融科技解決方案提供商市場占有率排名第一，市場份額為20.6%。無論順風還是逆風，公司始終穩居行業龍頭地位。

高質量成長，是公司具備穩健基本面的一個證據。此外，從商業模式上來看，公司天然具備風險隔離的特征。公司主營業務是提供基于科技的解決方案，通過科技服務將核心企業、金融機構及供應鏈上的中小企業聯通起來，運用人工智能、區塊鏈等技術手段有效提升各個參與方開展工作的效率和精準度。但公司并不為客戶提供具體的金融服務，也不為客戶分擔融資風險。

因此，不論是此前部分房企信用風險暴露的系統性風險，還是具體供應鏈金融ABS/ABN項目被中止/終止的個體風險，都沒有造成公司的融資情況惡化、風險控制失靈。

以近期的中泰融資項目為例，聯易融科技項目執行與創新中心負責人鄒云雙在接受采訪中的言論也證明了公司具備風險隔離的優勢。鄒云雙稱，該類供應鏈金融ABS/ABN項目的申報規模、申報時間等決策要素與核心企業及其上游供應商的融資需求有關，但是與聯易融科技自身的融資需求沒有任何關系。鄒云雙表示，考慮到巨大的申報數量和終止情形的多元性，這類情況難以完全避免。但聯易融科技一直在審慎把控合作客戶的資質，項目遭遇終止的情況整體較少。

風險隔離的商業特征，構成了公司穩健基本面的基石。

而從投資的角度來看，基本面支撐更強安全邊際。而另一個影響安全邊際的因素是估值。目前公司的總市值不過78億港元，折合人民幣68億，但公司在手現金及現金等價物近59億人民幣，按公允價值計量且其變動計入損益的金融資產近25億人民幣，二者合計近84億人民幣，中間的安全墊不言而喻。為回報股東對公司的支持和信任，聯易融科技擬派發每股0.25港元的特別股息，合計約5.7億港元，從側面印證公司在手現金充沛。

毫無疑問，聯易融科技正處于價值洼地之中。隨著港股回暖和板塊關注度回升，洼地有望逐步被填平。聯易融科技還正迎來反彈向上的拐點，有望在未來演繹出戴維斯雙擊。