中瓷電子近兩年盈利尚可，但面對產品快速更新也不得不降低部分產品毛利率。同時中瓷電子于上市輔導前一年內進行了其僅有的兩次增資，恐有突擊入股可能
《投資時報》研究員 王雨
日前，作為華為供應商之一的河北中瓷電子科技股份有限公司(下稱中瓷電子)于近日更新了招股書，擬向A股發起沖擊。
據了解，中瓷電子主要經營電子陶瓷系列產品，重點產品包括通信器件用電子陶瓷外殼、工業激光器用電子陶瓷外殼、消費電子陶瓷外殼及基板、汽車電子件等。2017—2019年(下稱報告期)，通信器件用電子陶瓷外殼銷售收入基本穩定占到該公司主營業務收入的70%左右，是中瓷電子的主要收入來源。
經過多年積累，中瓷電子已成為大批國內外電子行業領先企業的供應商。報告期內，中瓷電子外銷收入占主營業務收入比例分別為41.47%、39.15%和29.10%。NXP、Infineon等世界知名的半導體公司均為該公司客戶。
從股權結構上來看，中瓷電子控股股東為中國電子科技集團公司第十三研究所(下稱中國電科十三所)，實際控制人為中國電子科技集團公司(下稱中國電科)，持有中瓷電子79.69%的股份。本次公開發行，中瓷電子擬募集約4.60億元，其中超70%將用于消費電子陶瓷產品生產線建設項目。
2017年度至2019年度，中瓷電子營業收入年復合增長率為31.15%，營業利潤年復合增長率為28.32%，凈利潤年復合增長率為28.07%，各指標均保持較高增長水平。但該公司也面臨著毛利率逐年下降，以及疑似放寬付款條件以增加收入等問題。同時該公司于上市輔導前一年集中增資兩次，有突擊入股的可能。
毛利率持續下滑
報告期內，中瓷電子的營收和凈利潤都維持了30%左右的復合增長率，但其綜合毛利率卻連年下降，且持續低于行業平均水平。
報告期內，同行業可比上市公司平均毛利率分別為36.75%、34.19%及30.88%，中瓷電子同期毛利率分別為34.55%、31.27%及30.02%。針對于此，IPO申請文件反饋意見要求該公司分析其主營業務毛利率低于可比上市公司的原因。
但更新招股書中，《投資時報》研究員并沒有找到相關陳述，不過針對行業綜合毛利率持續走低，中瓷電子解釋稱，由于電子專用材料制造行業技術發展迅速，產品更新換代較快，同時全球化分工導致市場競爭充分，行業毛利率整體呈下降趨勢。
《投資時報》研究員注意到，從細分產品看，近兩年該公司毛利率走低主要受通信器件用電子陶瓷外殼及汽車電子件毛利率下降的影響。
針對通信器件用電子陶瓷外殼毛利率下降，招股書給出的解釋為，通信器件用電子陶瓷外殼單位售價的增長百分比低于單位成本增幅，導致產品毛利率略有下降，這是公司“先以高毛利率進入市場，再降低毛利率以開拓市場”銷售策略的體現。
如果說，通用器件用電子陶瓷外殼毛利率下降是中瓷電子的市場策略，對于汽車電子件毛利率下降，中瓷電子在招股書中卻并沒有詳細解釋原因，只是提到“該產品毛利率基本穩定”。
盡管毛利率低于行業平均水平，但報告期內，該公司凈利率分別為13.57%、14.42%及12.94%，基本保持穩定。同期同行業可比上市公司平均凈利率分別為18.15%、14.99%及12.87%，呈逐步下降并與該公司凈利率水平接近的趨勢。在毛利率水平略低于行業平均的情況下，公司凈利率保持基本穩步并最終與行業水平相當，說明該公司費用控制能力較好。
此外，2016年至2019年，中瓷電子期間費用金額及占營業收入比例分別為25.68%、22.03%、18.59%及16.73%，下降了超9個百分點。
或是由于現有主要收入來源通信器件用電子陶瓷外殼單位毛利率持續走低，招股書中提到目前中瓷電子正在大力開拓消費電子陶瓷外殼這一新興市場。本次公開募集資金的超70%都將用于消費電子陶瓷產品生產線建設項目。
為保業務放低付款條件?
《投資時報》研究員仔細觀察招股書發現，該公司為開拓市場，或許還采取了放松付款條件等措施，而這直接反映在該公司的應收賬款與應收票據項目上。
報告期各期末，該公司應收賬款賬面價值分別6656.94萬元、1.07億元及1.06億元，占流動資產比例分別為25.35%、23.64%及25.08%，2018年應收賬款絕對值增加明顯。同期，應收票據賬面價值分別為3000.25萬元、2185.27萬元、7417.24萬元，占流動資產比例分別為11.43%、4.83%及17.62%，2019年該公司應收票據占比大幅提升。同時應收票據和應收賬款占流動資產的比例也由2018年的28.47%提升到2019年的42.70%。
針對2018年應收賬款絕對值明顯增加，招股書解釋稱，由于2018年第四季度公司銷售額大幅增加，以及2018年公司銷售收入增長結構發生變化，內銷增長高于外銷增長，而內銷收入結算周期長于外銷收入導致應收賬款大幅增加。
針對公司提出的外銷問題，《投資時報》研究員查閱招股書發現，報告期內中瓷電子外銷比例確實逐年下降，由2017年的41.47%下降到2019年的29.10%，下降超10個百分點。
對于下降原因，招股書中并沒有相關解釋，但是中美貿易環境變化或許是原因之一。據了解，自2019年9月1日起，美國政府正式對中瓷電子出口至美國本土的電子陶瓷外殼類商品實施加征關稅，稅率為15%，2020年2月14日起，稅率降為7.5%。雖然加征關稅金額由美國客戶承擔，但無疑也會對中瓷電子的銷售產生影響。
另外，觀察該公司應收票據結構可以發現，2019年增加的5231.67萬元應收票據中，有3414.44為商業承兌匯票，按照常識來說，商業承兌匯票的風險明顯高于銀行承兌匯票，本次IPO反饋意見也要求中瓷電子補充說明部分客戶使用商業承兌匯票結算增加的原因，是否存在放寬條件接受商業承兌匯票而增加收入的情形。但《投資時報》研究員并未在更新招股書中找到相關解釋。
上市輔導前一年內兩次增資
資料顯示中瓷電子成立于2009年，自成立來有且只有兩次增資，且都集中在2018年。
2018年6月20日，中瓷有限決議同意增加電科投資為新股東，中國電科十三所和電科投資分別以貨幣形式出資5000.00萬元。本次增資后，電科投資成為該公司第二大股東，持股9.54%。
2018年11月23日，中瓷有限決議同意增加中電信息、中電國元為新股東，中電信息、中電國元分別以貨幣形式出資1億元、5000萬元對中瓷有限增資。
這兩次增資共為中瓷電子提供了2.5億元資金，緩解了其資金壓力。這從該公司的經營現金凈流量上就可以看出。2017—2019年，中瓷電子經營現金凈流量為3630.49萬元、-4486.29萬元、6836.82萬元，2018年，該公司經營現金凈流量下降明顯，原因在于中瓷電子于2018年償還以前年度開出的承兌匯票。這些承兌匯票的開立恰是由于該公司現金流緊張。
這兩次融資，也使得該公司資產負債率由2017年的55.32下降到2018年的28.35，回歸到與行業平均水平大概持平。
值得注意的是在增資不滿一年后，2019年3月26日中航證券就與中瓷電子簽署了上市輔導協議。
針對新股東中電信息、中電國元，本次證監會反饋意見要求中瓷電子說明中電信息和中電國元基本情況(需穿透至上層合伙人或股東)，并說明發行人及其控股股東、實際控制人等與合伙企業或法人股東的有無關聯關系。
在招股書中，中瓷電子稱，中電科國元(北京)產業投資基金管理有限公司為中電國元的執行事務合伙人，電科投資持有中電科國元(北京)產業投資基金管理有限公司55.00%的股權。中電基金管理(天津)有限公司為中電信息的執行事務合伙人，電科投資持有中電基金管理(天津)有限公司40.00%的股權。
