三天前還在照常披露重大資產(chǎn)重組進展，但三天后就意外宣布終止，河南銀鴿實業(yè)投資股份有限公司(以下簡稱“銀鴿投資”，600069.SH)的一則公告引發(fā)交易所發(fā)函關注。

5月17日，針對交易所的關注，銀鴿投資回復稱，公司終止通過重大資產(chǎn)重組方式收購金融服務企業(yè)明亞保險經(jīng)紀，改為通過投資方式控股這一公司，在不改變對目標標的控股目的的同時，降低收購成本和交易風險。

“這種交易方案有過先例，但如今引起交易所關注后銀鴿投資的操作需更透明化進行。”湖北一機構投行人士對21世紀經(jīng)濟報道記者表示，按照銀鴿投資的現(xiàn)有凈資產(chǎn)總額，若按照原交易金額，這筆交易屬于重大資產(chǎn)重組，需過會審批，但如果改為投資的方式控股明亞保險經(jīng)紀，可以略過這一審批。不過，新方案在前期公司的操作中已引起交易所關注，且公司借此從造紙行業(yè)跨界到金融服務領域。跨界投資此前面臨嚴格監(jiān)管，目前政策層面仍存在不確定性。

緣起重組

今年2月2日開市起，因籌劃重大資產(chǎn)重組事宜，銀鴿投資停牌，直至5月7日復牌。這起重組是公司與一家名為寧波梅山保稅港區(qū)佳杉資產(chǎn)管理合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱“佳杉資產(chǎn)”)的一次交易，后者持有明亞保險經(jīng)紀股份有限公司(文中簡稱“明亞保險經(jīng)紀”)的66.67%股權。

此前，雙方曾簽署《重大資產(chǎn)重組項目合作意向書》，并約定整體估值不低于16.5億元。而即便是按照明亞保險經(jīng)紀的最低估值，這筆交易金額已超過銀鴿投資2017 年年末凈資產(chǎn)的50%，構成重大資產(chǎn)重組。此后，公司按照規(guī)定，持續(xù)披露重組進展，但在今年4月28日，也就是最后一次發(fā)布公司重組進展僅3日后，公司宣告終止上述重大資產(chǎn)重組。

對此，銀鴿投資董秘邢之恒解釋終止的理由是：在本次重大資產(chǎn)重組停牌期間，公司與中介機構對重大資產(chǎn)重組方案進行了積極溝通，經(jīng)各方反復論證和友好協(xié)商，公司最終得以調(diào)整和優(yōu)化交易方案。

被優(yōu)化的新交易方案是，銀鴿投資將改為收購佳杉資產(chǎn)51%的劣后合伙份額和51%的普通合伙份額，以實現(xiàn)對明亞保險經(jīng)紀的控股權收購，各方擬以明亞保險經(jīng)紀整體估值20億元為定價基準，初步預計本次交易的交易價格降為5.89億元(假設公司收購佳衫資產(chǎn)的全部中間級合伙份額)，經(jīng)測算，本次方案將不構成重大資產(chǎn)重組。

借此，銀鴿投資將交易方案調(diào)整為對外投資，對公司現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營活動和財務狀況不會造成不利影響。而通過本次交易方案的調(diào)整和優(yōu)化，公司需要支付的交易對價金額較小，且同樣能達到控股明亞保險經(jīng)紀的效果，有利于提高公司資金使用效率、公司及投資者利益保護、公司其他事項推進。

對此，上述投行人士也解釋，雙方的交易方案實則屬于讓佳杉資產(chǎn)這只基金更換了一個GP，但對于佳杉資產(chǎn)來說，其將繼續(xù)擁有這只基金的優(yōu)先級收益，但GP更換為銀鴿投資后，將由后者承擔這只基金的絕大部分風險和壓力，且后者的實力明顯更強，對其來說也能接受這種交易方案。而對銀鴿投資來說，在降低并購成本的同時，還不構成重大資產(chǎn)重組，可以避開監(jiān)管紅線。

不過從方案的劣勢來看，從收購優(yōu)先級部分改為中間級和劣后級部分股權，雖有業(yè)績承諾作為保障，上市公司后續(xù)承擔的風險會增加。且此事已經(jīng)引起交易所的關注，后續(xù)也將需要更透明化的操作后續(xù)的事宜。

對此，公司管理團隊也表示，相關交易對方同意就明亞保險經(jīng)紀未來業(yè)績情況進行承諾和補償，能有效保護公司利益。另外，交易各方一致同意，若明亞保險經(jīng)紀未來業(yè)績實現(xiàn)情況良好，公司有權擇機收購明亞保險經(jīng)紀剩余股權。目前，該交易方案尚需進一步論證和溝通協(xié)商，需提交公司董事會、股東大會審議，尚存在不確定性。

對于收購明亞保險經(jīng)紀的理由，公司管理層還表示，明亞保險經(jīng)紀是一家有保險中介牌照的金融服務行業(yè)企業(yè)，其在行業(yè)內(nèi)具有領先地位，且其經(jīng)營能力優(yōu)質(zhì)，這對銀鴿投資來說，可擴大企業(yè)規(guī)模，謀劃新的產(chǎn)業(yè)布局，促進產(chǎn)融互動都有極大的好處。

不過，此前，證監(jiān)會對于上市公司的跨界重組的政策收緊，其中金融及相關行業(yè)的跨界過會率很低，“現(xiàn)在政策有沒有放開很難說。”上述投行人士如此表示。

主業(yè)低迷

被交易所關注到的還有銀鴿投資的業(yè)績情況。

5月17日，上海證券交易所下發(fā)一份《關于對河南銀鴿實業(yè)投資股份有限公司2017年年度報告的事后審核問詢函》，針對公司的年報披露情況，上交所要求繼續(xù)補充共計21項公司業(yè)務方面的詳細情況。

上交所關注到的業(yè)績情況中，包括銀鴿投資主業(yè)盈利能力薄弱：公司2015年至2017年扣非后歸母凈利潤分別為-2.94億元、-3.92億元、823.90萬元。此外，公司主要產(chǎn)品毛利率低于同行業(yè)水平。2017年，銀鴿投資機制紙毛利率為9.10%，遠低于同行業(yè)23%的平均值。2017年，銀鴿投資經(jīng)營性現(xiàn)金流大幅下滑。2017 年，公司營業(yè)收入29.37億元，同比增長25.37%，歸屬于公司股東的凈利潤0.56億元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為2.45億元，同比下降28.67%。

在上述終止重組說明會上，邢之恒也解釋，總體來看，公司經(jīng)營業(yè)績實現(xiàn)了扭虧為盈，發(fā)展趨勢向好，而2018年是公司轉(zhuǎn)型升級的關鍵年。

針對今年第一季度的業(yè)績繼續(xù)下滑情況，公司董事長、總經(jīng)理顧琦也解釋，一季度一般是傳統(tǒng)銷售淡季，且按照生產(chǎn)計劃，公司一季度進行了常規(guī)停產(chǎn)檢修。