指股網獲悉，華創證券發布研究報告稱，百威亞太(01876)高端龍頭品牌與渠道優勢突出，23Q1場景修復之下復蘇態勢已現，旺季量增潛力仍足且結構升級有望進一步加速，疊加理性費投與成本緩和兌現，業績有望持續釋放。維持23-25年歸母凈利潤預測11.3/13.4/15.2億美元，對應PE35/30/26倍，維持目標價27.5港元與“推薦”評級。

事件：

公司發布2023年一季報，2023Q1實現營業總收入17.0億美元，表觀/內生同比+4.3%/+12.9%;正常化EBITDA5.8億美元，表觀/內生同比+1.8%/+10.4%;正常化歸母凈利潤為3.0億美元，表觀同比-1.3%。

(資料圖)

▍華創證券主要觀點如下：

場景復蘇疊加低基數，23Q1內生收入同增13%。

量價拆分看，23Q1實現啤酒銷量同增9.1%至220.8萬千升，噸價內生同增3.5%至771美元/千升(表觀-4.4%主要系美元升值影響)。

分地區看，雖然1月因春節提前及疫情導致銷量有所下滑，但2-3月場景復蘇疊加低基數，Q1中國區銷量同增7.4%，印度高雙位數增長，亞太西部銷量同增9.0%;亞太東部復蘇延續疊加市場份額提升，銷量同增10.0%。

受益于現飲復蘇、結構升級與提價兌現，亞太東部、西部、中國內生噸價分別同增3.5%、3.4%、3.2%，噸價提升穩步兌現。

成本仍有壓力，春節提前致費用率下行，盈利水平同比微降。

成本端，大麥價格高企及低價包材尚未兌現故仍有一定壓力，23Q1噸成本內生同增5.2%至384.1美元/千升，內生毛利率隨之同降0.8pcts至50.2%。

費用端，雖然韓國區營銷投資有所增加，但中國業務23年春節提前導致相關銷售費用投入前置主導23Q1公司整體銷售、一般及行政開支占收入比同降約2.0pcts至27.4%。

綜上，亞太西部、東部正常化EBITDA分別內生同增11.6%、2.6%，公司整體正常化EBITDA率為34.1%，內生同比-0.8pcts。

旺季量增潛力仍足，H2成本下行有望兌現，業績有望持續釋放。

收入端看，不同于青啤等酒企積極追補及高溫導致旺季銷量基數偏高，高端龍頭百威因夜場等現飲渠道占比較高，22Q2-Q4疫情擾動下中國區銷量分別-6.5%、+3.7%、-7.0%，總體來看基數較低。當下現飲場景復蘇已基本到位，故中國業務低基數下旺季量增及結構升級潛力仍足。

利潤端看，結合業績會反饋，23年銷售投放或有增加，但收入端增長攤薄之下，銷售費用率預計與22年基本持平，疊加低價包材有望于23H2兌現至報表，公司業績有望持續釋放。

風險提示：

高端競爭加劇，消費復蘇不及預期，成本大幅上漲等。

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