2022年9月23日，惠泰醫療二季報和訊SGI指數評分解讀出爐，公司獲得了93分，總體上SGI指數由低至高，從70多分的中低水平，一路踏步穿越到90分以上的極高區域，但是光鮮背后卻又麻煩纏身。
一方面，市占率過低，市值蒸發百億，已慘遭“腰斬”；另一方面，運營堵點顯現，存貨壓力陡增，渠道優勢削弱。另外，高溢價收購疑云和集采“砍刀”何時落地等疑問，成為投資者熱議話題。
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以上種種“槽點”都與徐徐爬升的SGI指數對峙，反差強烈。適逢目前醫藥股連日大跌，市場情緒低落，惠泰醫療還將遭遇什么？
圖：惠泰醫療和訊SGI指數綜合評分，數據來自各季度財報
一、市占率過低，市值已被“腰斬”
在和訊SGI指數新醫療TOP10榜單中，群雄逐鹿，有8家醫療器械公司入圍，排名靠前的基本都是和診斷試劑業務相關的企業，不但排名第三、第四的普門科技、新產業兩家醫藥企業大力布局體外診斷，而且位列第一的邁瑞醫療(300760)也是“重倉玩家”。
而惠泰醫療則是少數幾個非體外診斷企業之一，惠泰醫療主要由冠脈通路、電生理、外周介入三部分主營業務構成，各板塊近幾年成長性均比較明顯，不同的是不同產品的盈利能力、毛利率以及營收規模仍然存在差距。
根據2021年財報，企業收入規模最大的是冠脈通路產品，其次是電生理、外周介入產品，毛利率最大的是電生理產品，但電生理收入增速相對較小。
從2022年上半年年報來看，惠泰醫療沒有披露詳細的數據，公司總收入增速為44.42%，其中冠脈產品較上年同期增長50.87%，外周產品較上年同期增長61.42%，仍然維持快速增長趨勢。
不只是行業規模增長態勢較佳，惠泰醫療的兩大核心業務也具備較為領先的市場地位。其中，國內電生理市場，惠泰醫療是排名第一的國產廠商龍頭，冠脈通路類產品市場，也在國產廠家中排到了第3的位置。
但是，市占率過低、高端產品進展遲緩依舊是惠泰醫療的“攔路虎”。在電生理市場，惠泰醫療在整個國內市場占比僅有3.6%，三大國際醫療器械企業強生、雅培、美敦力占據了市場大部分市場份額，同時其他兩個市場也都是類似的情況。
惠泰醫療也在2021年年報中提到這一差距，稱國內電生理市場由于國產品牌上市晚于外資品牌，且國產廠家在技術上與進口廠家有一定差距，導致高端產品仍以外資品牌為主。
另外，從運營堵點來看，惠泰醫療應收賬款周轉率、固定資產周轉率增長較快，但存貨周轉率卻變動不大。通過查看報表附注可知，2021年，企業存貨明細中原材料增長最快，其次是庫存商品，其中原材料增長可以用備貨增加解釋，但庫存商品及其跌價準備的增長，便與下游的交易特性和銷售景氣度關系巨大。
由此可見，惠泰醫療在市場競爭中存在一定銷售壓力，同時備貨規模擴大又擠占現金流。惠泰醫療近年以來常常出現凈利潤遠低于經營性現金流凈額的不良狀況，一定程度上來講，這一弊端的起因也可以從備貨造成現金大幅流出中得到部分解釋。
另外，從經營模式來看，兩票制的普及將會極大的削弱惠泰醫療的渠道優勢。兩票制下，生產廠家更加偏向于與具有強大銷售渠道、完善配套服務的大型配送商合作。經銷商的利潤空間被壓縮，面臨行業出清，惠泰醫療通過經銷商入股方式換來的渠道優勢，會被削弱并逐漸失效。
上述關于惠泰醫療偏向負面的解讀和推測，一定程度從股價波動上得到了印證，資本市場反饋強烈。2021年惠泰醫療也曾一度風光無限，公司股價沖高至468.77元/股，總市值高達314億元。
但是好夢易醒，巔峰過后便進入不斷探底的“滑坡”模式，截至發稿，惠泰醫療總市值已較高點“腰斬”，蒸發了194億元。
二、高溢價收購疑云，集采“砍刀”何時落？
此前，因高溢價收購虧損子公司剩余股權的計劃，惠泰醫療不但引起交易所關注，同時也引發投資者和財經媒體的質疑，而惠泰醫療認為交易定價公允合理。
一方面，子公司上海宏桐已多年虧損且資不抵債，但此次交易中上海宏桐估值較一年前增長3倍；另一方面，上市公司需要自掏腰包近6億元，但截至今年一季度末公司自有貨幣資金僅為4億元。
6月21日，惠泰醫療回復問詢函時強調，上海宏桐已上市的電生理設備、豐富的研發資源及高素質的團隊，是其估值的基礎，交易定價公允合理，不存在損害公司股東利益的情形。此外，惠泰醫療未對上海宏桐的具體經營情況作更多披露。
但根據每經的觀察，上海宏桐短期內或難以成為惠泰醫療的搖錢樹。國內某頂級三甲醫院心內科教授表示，目前心臟電生理市場的國產占有率還很低，主流產品還是以進口品牌為主。
另外，對醫療企業而言，集采“砍刀”何時落地也事關重大。畢竟集采競標，價低者得，中標企業必然面臨毛利大幅縮水，不參與、未中標的話，企業又會失去大量市場份額。因此，在將來集采“以量換價”的情況下非常考驗企業的盈利韌性和策略。
這方面有案可考，2020年11月心臟支架啟動集采，心臟支架均價從1.3萬元左右下降至700元左右，與2019年相比，相同企業的相同產品平均降價93%。
心臟支架同屬于血管介入類耗材，耗材產品較易同質化，競爭更充分。所以，導管、導絲、球囊等耗材產品會比電生理設備更快面臨被集采。集采會使得公司產品面臨更激烈的競爭，盈利和產能都將會成為惠泰醫療的重大考驗。
