隨著3家新三板創新層企業成功發行雙創可轉債，這一新型的融資工具成為市場熱點。中國證券報記者采訪了解到，市場參與主體普遍認為，該政策能有效拓寬新三板公司的融資渠道，降低融資成本，對活躍市場有積極作用。目前，雙創可轉債的實施細則尚處于試行階段，若干條款細節尚需明確。而政策如何銜接，對雙創可轉債未來發展影響重大。

股東人數有限制

實施細則的一條規定引發市場關注。

第十四條指出，可轉換債券轉股后股東人數不得超過200人。申報轉股時，發行人股東人數超過200人的，債券持有人均不得申報轉股。

同時，實施細則對于轉股條件進行了限制。轉股申報期內，申請轉股的債券持有人加上現有股東人數超過200人的，按轉股申報的時間先后順序進行部分轉股，超過200人部分的轉股申報不進行轉股。債券持有人為發行人現有股東的，不受轉股申報的時間先后順序影響，按本細則規定的程序予以轉股。

根據聯訊證券提供的數據，目前新三板創新層1372家公司中，214家企業的股東人數超過200人。

市場人士指出，雙創可轉債真正吸引投資者的就是帶有轉股權，轉股權如果不能保證，這個金融產品的創新性可能大大削弱。這一規定限制了雙創可轉債發展。

聯訊證券新三板研究組組長彭海表示，股東限制200人的規定，讓不滿足規定的新三板公司難以享受這項政策紅利。“股東超過200人意味著要走公開發行渠道，這需要機構的評級，公司還要參照主板的規格。但能符合上述要求的新三板企業較少。”

上海瑞力投資認為，200人限制規定對投資人來說是投資時要考慮的因素，要與發行方和項目公司商議保證轉股的操作性安排，做到“要轉時能轉”，不能轉時雙方要有相應的補償安排，避免不必要的糾紛。

轉股期公司是否停牌亦成為市場所關注的話題。“從理論上講，在進入轉股期后，公司股票和可轉債都應該停牌，直至轉股完成。因為轉股事項對可轉債券價格與股價影響較大。”藍天環保董秘王海濤表示，是否能夠轉股，對雙創可轉債持有人和公司現有股東都很重要。

方案應明確相關事項

不少創新層企業存在IPO訴求，包括擬參與雙創可轉債的公司。

廣證恒生總經理袁季表示，雙創可轉債的轉股權利使得發行人未來的股權結構存在不確定性。依據發審委對股權架構穩定、明晰的要求，帶有可轉債的發行人在IPO審核時很可能不被認可。

值得注意的是，藍天環保發行雙創可轉債以及轉股申報期和票面利率上做了特別設置，一是只設兩個轉股申報期，二是票面利率為前低后高的階梯利率，分別為2%、4%、12%。

“這么設置是希望債權人對于是否轉股早作決定。”王海濤表示，“市場化票面利率最低是4%，最高的是7%，我們取平均值為6%。太低了缺乏吸引力，太高了財務成本太高。”

“發了雙創可轉債后，公司的IPO窗口期存在延長的風險。”彭海認為，公司要規劃好發的債是偏股還是偏債，如果偏債部分突然轉股，可能拖累公司的上市進程。

伏泰科技董秘范延軍告訴中國證券報記者，在IPO申報之前一定把股東人數穩定下來。同時，方案設計要明確，要么轉股要么轉債。“我們也不想把轉股周期拉得過長，申報期有這樣的‘尾巴’很麻煩。”

在袁季看來，是否發行雙創債需要視企業當前資本規劃而定。若企業決定短期內遞交材料申請IPO，不建議企業發行雙創債。

政策仍需完善

對于深度參與雙創可轉債發行工作的東吳證券固定收益總部總經理助理胡俊華來說，政策紅利的充分釋放有賴于政策上的有效銜接。“與IPO規則的銜接，對擬IPO企業的可轉債政策尚不明晰。如果這方面不存在障礙，發行空間會更大。”胡俊華指出，“這涉及交易所與股轉系統，以及股和債之間規則的銜接問題，這需要一個過程。”

參與雙創可轉債的投資機構，胡俊華認為，除了培育傳統的PE/VC投資群體外，還應引入基金、公募基金、資管產品、銀行理財等。由于沒有把雙創可轉債列為標準化產品，很大程度上限制了其投資群體。“能否投資雙創可轉債并沒有明確，這需要監管部門給予明確指引。呼吁將這個產品納入到標準化產品。”

針對雙創可轉債具體操作中涉及的一些問題，王海濤認為，雖然實施細則原則上的規定很明確，但操作細節尚需進一步明確。如轉股環節中發行人、主辦券商和發行人律師需要提交法律文件的具體格式和要求、轉股登記環節中關于“記減”的后續操作、股轉和交易所同步信息披露等。

盡管實施細則需完善，王海濤依然肯定雙創可轉債的積極意義。“雙創可轉債作為新事物，目前還在試點，相信相關政策規定會進一步完善和補充。”